Beginnen wir mit einer offensichtlichen Tatsache: Seit 2016 haben die Preise an den Finanzmärkten nichts mehr mit den realen Marktpreisen zu tun und der Kurs des Schweizer Franken im Verhältnis zum US-Dollar ist ein gutes Beispiel dafür. Nehmen wir den Wechselkurs von Schweizer Franken in Dollar, um ihn mit der Entwicklung der Währungsreserven unserer Schweizer Nachbarn zu vergleichen:

 

Wechselkurs zwischen US-Dollar und Schweizer Franken (linke Skala) und Devisenreserven der Schweiz (rechte Skala). Die eingekreiste Kursspitze zeigt an, wann der feste Wechselkurs zum Euro abgeschafft wurde.

 

Der Wechselkurs zwischen den beiden Währungen sollte logischerweise bei etwa 1,25 Dollar je Franken liegen. Er beträgt aktuell jedoch 1,08.

Seit 2016 musste die Schweizerische Nationalbank (SNB) deswegen Dollars mit Schweizer Franken kaufen, um eine massive Aufwertung des Franken zu verhindern, und die Dollars anschließend verwenden, um andere Assets mit einem Preis in US-Dollar zu kaufen. Der Wechselkurs ist stabil, aber die Devisenreserven steigen.

Wenn in den guten alten Zeiten, d. h. zwischen 1970 und 2016, zu viele Dollars in Umlauf waren, kauften die Besitzer dieser Dollars damit Schweizer Franken, die von der SNB neu gedruckt wurden, um zu verhindern, dass der Kurs des Franken in den Himmel schoss. Mit diesen Dollars kaufte die SNB wiederum US-Anleihen, was eine vernünftige Entscheidung war, solange diese Anleihen zufriedenstellende Zinsen einbrachten.

Diese Käufe hatten eine Ausweitung der Geldmenge in der Schweiz zur Folge, wodurch die Inflation bei unseren Nachbarn normalerweise hätte ansteigen müssen. Das war jedoch nicht der Fall, weil die Besitzer dieser Schweizer Franken sie in einen Tresor bei der UBS legten, d. h. die Umlaufgeschwindigkeit der neu gedruckten Franken war null. Die neuen Einlagen wurden an niemanden verliehen und hatten daher keinen Einfluss auf das Preisniveau.

Szenenwechsel 2016.

Die EZB und die Fed senken ihre Leitzinsen auf null Prozent oder darunter und verkünden ihre Politik der „Euthanasie des Rentiers“. Klar ausgedrückt bedeutet das, dass diese beiden Zentralbanken die Inhaber der Staatsanleihen ihrer Länder ruinieren wollen, indem sie ihnen eine Entschädigung für das Risiko der Haltedauer verwehren.

Die Schweizer Nationalbank zählt jedoch zu den größten Inhabern amerikanischer (und deutscher) Staatsanleihen und muss erkannt haben, dass es völlig idiotisch wäre, US-Anleihen zu kaufen…

Dies wird sie unweigerlich zur nächsten Frage geführt haben: Was tun mit all diesen Dollars, die sie gekauft hatte, um den Anstieg des Schweizer Franken zu verhindern?

Antwort: Anstelle von Anleihen konnte sie amerikanische Aktien kaufen, oder Gold. In diesem Artikel werde ich mich auf den Kauf von US-Aktien durch die SNB beschränken und Gold in einem späteren Artikel behandeln.

Die erste Frage lautet nun: Hat die SNB seit 2016 US-Aktien gekauft?

Antwort: Jede Menge…

Dazu sind mir zwei Dinge bekannt, und ich bin mir sicher, dass unsere Schweizer Leser noch präzisere Daten beitragen können als die hier aufgeführten Angaben.​

  1. Die SNB hat vor allem „GAFA“-Aktien gekauft und ist infolgedessen zu einem der größten Aktionäre von Apple, Microsoft, Alphabet und Facebook geworden. Zudem hat sie den Großteil der Positionen während des Kurseinbruchs in den ersten drei Monaten von 2020 gekauft. Ein „Bravo!“ für die Wichtel aus Zürich…
  2. Zwischen Ende Juni 2020 und Ende Juni 2021 hat die SNB in ihrem Portfolio einen Wertzuwachs von rund 65 Milliarden Dollar verbucht, was bedeutet, dass sich ihre ursprünglichen Positionen auf mindestens 150 Milliarden Dollar beliefen. Das ist keine Kleinigkeit.

In früheren Zyklen hätte die SNB hauptsächlich US-Anleihen und Gold gekauft, wobei es sich um ausgesprochen „antifragile“ Positionen handelt.

Da die SNB aufgrund dieser Käufe in der Vergangenheit über ein gutes Polster aus Gold und US-Anleihen verfügt, sagen sich die internationalen Investoren zu Recht, dass der Schweizer Franken antifragil ist und stürzen sich regelrecht auf die Währung der Alpennation als Absicherung für einen möglichen Crash.

Für die SNB war die Arbitrage einfach: Die internationalen Investoren, die zu viele fragile Dollars hatten, wollten diese im Tausch gegen antifragile Schweizer Franken loswerden.

Daran sollte es nicht scheitern!

Die Notenbank der Schweiz druckt so viele Franken, wie sie will, und nimmt im Tausch die Dollar entgegen, mit denen sie die Aktien der besten US-Unternehmen kauft.

Auf diese Weise sammelt sie zum Nutzen der Schweizer Bürger monströse Kapitalmengen an, ohne dass sie das auch nur einen Groschen kostet. Gleichzeitig verwandelt sich die Notenbank in einen Staatsfonds vom Typ ADIA oder des norwegischen Staatsfonds, ohne dass irgendjemand in der Schweiz dafür in die Tasche greifen muss.

Wir sehen hier den außerordentlichen Vorteil, den eine Währung bietet, die schon immer vernünftig verwaltet wurde: Wer den Wert seiner Barmittel ohne Volatilität im Portfolio erhalten will, kauft „antifragile“ Schweizer Franken, wenn er den Rückgang seiner „fragilen“ Positionen fürchtet. Dies ermöglicht es den Schweizern im Gegenzug produktive, aber fragile Assets anderer Länder mit deren schlecht verwalteten Währungen zu kaufen.

Im Grunde genommen haben die Vereinigten Staaten von 1945 bis 1971 das gleiche gemacht…

Nach Rueffs berühmter Formulierung ist „Inflation die Subventionierung von Ausgaben, die keine Erträge einbringen, mit Geld, das nicht existiert.“ Die Schweizer, die sich einer inflationären Geldpolitik schon immer verweigerten, „schaffen aus dem Nichts eine Währung, deren Wert sich aus ihrer Antifragilität ableitet, was ihnen wiederum erlaubt, fragile Assets von anderen zu kaufen“, ohne einen einzigen Schweizer Franken auszugeben.

Gut gespielt!

Wer heute Schweizer Franken kauft, weiß ein bemerkenswert gut diversifiziertes Portfolio hinter sich, das Gold (antifragil), US-Staatsanleihen (antifragil, wenn auch immer weniger), wahrscheinlich chinesische Anleihen (die immer antifragiler werden, aber ich weiß nicht, welchen Anteil sie ausmachen) und seit Kurzem auch gigantische Positionen in den besten Unternehmen der Welt umfasst, insbesondere in den USA.

Ein solcher Investor kann sein Geld in einem Land mit monströsem Leistungsbilanzüberschuss, ohne Inflation, mit florierender Industrie, ohne politische Risiken, mit dem höchsten Lebensstandard weltweit, mit einem der besten Gesundheitssysteme der Welt usw. ausgeben.

Ich fordere jeden heraus (außer die Schweizer), mir auch nur einen Schweizer Ökonom, Politiker oder Zentralbanker zu nennen. Das erklärt sicher einiges…

Schweizer Franken im antifragilen Teil des Portfolios zu halten ist also zweifellos eine gute Idee. Die Frage des Goldbesitzes, die ich nächste Woche behandeln möchte, bleibt davon unberührt.

Um diesen ersten Artikel über die SNB und den Schweizer Franken abzuschließen, möchte ich Ihnen die folgende Grafik zeigen.

Es handelt sich um das Verhältnis zwischen dem Wert der Goldreserven der SNB in CHF und dem Wert der übrigen Reserven, ebenfalls in CHF.

 

Verhältnis zwischen Goldreserven und übrigen Reserven. Historischer Mittelwert in Rot. Wenn der Anteil der Goldreserven mehr als 30 % beträgt, verkauft die SNB einen Teil ihres Goldes, um andere Reserven zu kaufen. Wenn der Anteil unter 7 % fällt, tut sie das Gegenteil.

 

Das ist der richtige Moment, um uns ins Gedächtnis zu rufen, dass Gold in jeder Bilanz ein Vermögenswert ist, der nicht gleichzeitig die Verbindlichkeit eines Dritten ist.

Die obenstehende Grafik zeigt daher das Verhältnis zwischen einem Asset, das seinem Besitzer wirklich gehört, und einem Asset, das die erwarteten Erträge einbringt, solange der Emittent nicht pleitegeht.

Es scheint, dass die SNB bald Gold kaufen und ihre anderen Reserven verkaufen wird, wenn sie – was ich glaube – ihr Portfolio so verwaltet, wie ich es empfehlen würde und ihre Aktiva entsprechend der vom Verwaltungsrat gewählten strukturellen Position neu ausbalanciert.

Was für die SNB gilt, gilt zweifellos auch für andere Zentralbanken, darunter die chinesische Zentralbank. Darüber werde ich nächste Woche berichten.

Der Moment, in dem die Notenbanken erneut beginnen Gold zu kaufen, nähert sich rasant.