Tavi Costa: „Ein Politikwechsel hin zur Aufstockung der Goldbestände steht unmittelbar bevor“

Seit einigen Jahren spielt Gold eine immer wichtigere Rolle im internationalen Finanzsystem. Um diese Dynamik und ihre Auswirkungen besser zu verstehen, haben wir uns an den Makrostrategen Tavi Costa gewandt. Tavi Costa ist seit 2013 beim Vermögensverwaltungsunternehmen Crescat Capital tätig und hat sich weitreichendes Fachwissen über Währungszyklen und Edelmetalle erarbeitet. Seine Analysen werden in einigen der angesehensten Finanzpublikationen der Welt veröffentlicht, darunter Bloomberg, CNN und das Wall Street Journal. Unser Gespräch konzentriert sich auf die Schlüsselfaktoren, die die Gold- und Silbermärkte heute bewegen. Darüber hinaus sprechen wir über die Risiken einer künftigen Marktkorrektur, die Entwicklung der US-Wirtschaft und die schwindende Dominanz der führenden Weltmacht. In einer Zeit, in der die globale Finanzlandschaft einen tiefgreifenden Wandel vollzieht, bieten seine Einblicke eine wertvolle Perspektive auf die bevorstehenden großen Veränderungen...

Julien Chevalier (JC): Was sind Ihrer Meinung nach die Hauptfaktoren für den Abfluss von Gold aus Europa und in die USA?

Otavio Costa (OC): Ich denke, dass wir möglicherweise auf eine Angleichung zwischen den Ländern in monetären Fragen zusteuern. Derzeit entsprechen die Goldreserven der USA etwa 2 % der Staatsverschuldung. Im Gegensatz dazu lag dieser Wert vor dem Zweiten Weltkrieg bei rund 40 %. Es besteht eindeutig die dringende Notwendigkeit, dass die Vereinigten Staaten umfassende Goldkäufe in Erwägung ziehen. Trotz des internationalen Trends zum Aufstocken der Goldreserven, den wir in den letzten Jahrzehnten und insbesondere im letzten Jahrzehnt beobachtet haben, haben die USA an diesem Markt seit Langem nicht aktiv teilgenommen.

Ich glaube, dass ein politischer Wandel hin zum Ausbau der Goldbestände unmittelbar bevorsteht. Dafür sprechen verschiedene Indikatoren, insbesondere der Anstieg der Schweizer Goldexporte in die Vereinigten Staaten. Dieser Trend könnte ein erstes Anzeichen für ein verstärktes Interesse von Kleinanlegern, vermögenden Privatpersonen und möglicherweise sogar Institutionen sein, die sich in Erwartung solcher Veränderungen positionieren.

Die Diskussionen über die Goldreserven der USA halten schon seit geraumer Zeit an und sind keineswegs neu. Die Geschichte zeigt jedoch, dass die Finanzsysteme etwa alle fünfzig Jahre einen bedeutenden Wandel durchmachen, der oft durch plötzliche und tiefgreifende Umbrüche gekennzeichnet ist. Ich vermute, dass wir uns einem weiteren solchen Wendepunkt nähern. Dies unterstreicht, wie wichtig es ist, den aktuellen Stand der US-Goldreserven zu untersuchen, die sich auf dem niedrigsten Niveau seit neunzig Jahren befinden, während die internationalen Reserven den größten Umfang seit fünfzig Jahren erreicht haben. In der Vergangenheit machten die amerikanischen Goldreserven 53 % der weltweiten offiziellen Bestände aus; heute sind es nur noch 20 %. Die Vereinigten Staaten hatten faktisch keinen Anteil am weltweiten Trend zum Kauf von Gold. Ich glaube jedoch, dass sich diese Haltung bald ändern könnte.

JC: Gibt es am Goldmarkt einen Liquiditätsengpass? Wenn ja, wie lange wird dieser Ihrer Meinung nach anhalten?

TC: Mit Sicherheit. Ich denke, dass es zu Gold schon immer sehr unterschiedliche Meinungen gab, insbesondere was die Preisentwicklung und seine allgemeine Rolle am Markt betrifft. In den letzten Jahren haben jüngere Anleger und solche, die erst vor kurzem in den Markt eingestiegen sind, die Bedeutung von Gold jedoch weitgehend ignoriert. Der Hauptgrund für die jüngste Goldhausse sind die gut dokumentierten Angebotsengpässe. Wir wissen, dass sich das Angebot verknappt, und die weltweite Goldproduktion ist rückläufig. Historisch gesehen beobachten wir bei jedem Produktionsrückgang einen langfristigen Bullenmarkt bei Gold – ein Zusammenhang, den viele ebenfalls übersehen haben.

Diejenigen, die Gold und seine Bedeutung ignoriert haben, bekommen jetzt einen Crashkurs, sowohl in Marktdynamik als auch in Finanzgeschichte. Außerdem glaube ich, dass die nächste wichtige historische Lektion Silber betreffen wird, und dass wir uns diesem Moment womöglich ebenfalls nähern.

In letzter Zeit hat der Goldpreis deutlich zugelegt. Unter diesen Umständen wäre eine gewisse Korrektur des Kurses ganz normal. Dennoch bleibt die langfristige Perspektive außerordentlich bullisch. Es wäre sehr überraschend, wenn wir in den nächsten zehn Jahren keinen anhaltenden Aufwärtstrend am Goldmarkt erleben würden, der möglicherweise bis 2035 andauert. Dies bleibt vorerst meine Meinung. Wie immer könnten jedoch die Marktbedingungen und die Entwicklungen der kommenden Zeit die künftigen Erwartungen beeinflussen.

JC: Sind Bergbauaktien derzeit unterbewertet? Sollten wir angesichts steigender Goldpreise und relativ stabiler Produktionskosten mit einer Verbesserung der Performance rechnen?

TC: Die Kursentwicklung der Goldminen folgt in der Regel den Fundamentaldaten, so wie in jeder anderen Branche auch. Der Cashflow je Aktie der Goldunternehmen ist jedoch deutlich hinter dem Goldpreis zurückgeblieben, was die schwache Performance der Minengesellschaften im Vergleich zum Goldpreis selbst weitgehend erklärt. In jüngster Zeit hat sich jedoch ein bemerkenswerter Wandel vollzogen. Der Goldpreis hat sich in den letzten zwei Jahren im Wesentlichen verdoppelt, während die Kostenstruktur im Bergbau weitgehend stabil blieb. Infolgedessen besteht jetzt eine erhebliche Diskrepanz in Bezug auf den geschätzten Cashflow je Aktie.

Der Cashflow je Aktie ist eine der zuverlässigsten Kennzahlen zur Bewertung der Performance von Bergbauunternehmen und deutet meinen Analysen zufolge nun auf eine ausgesprochen interessante Gelegenheit hin. Der freie Cashflow, einschließlich des Cashflows je Aktie, nähert sich einem Allzeithoch. Mit Blick auf die Schätzungen für dieses und das kommende Jahr stehen wir kurz davor, Rekordwerte zu erreichen. Außerdem glaube ich, dass diese Zahlen keine bloßen Schätzungen bleiben, sondern realisiert und möglicherweise sogar übertroffen werden.

Trotz dieser Fundamentaldaten liegen die Kurse der Goldminenaktien jedoch immer noch etwa 50 % unter ihren früheren Höchstständen. Meiner Meinung nach stehen wir kurz vor einer starken Aufholjagd bei den Aktienkursen, die sich an der fundamentalen Performance orientieren wird. Dieser Trend ist auch auf dem privaten Markt zu beobachten, der beim Kauf von Minenwerten deutlich aktiver geworden ist. Die Zahl der Unternehmen, die ihr Interesse am Erwerb privater Bergbauunternehmen bekunden, hat stark zugenommen. In den letzten Jahren haben vor allem private Minenbetreiber von diesem Trend profitiert, während die öffentlichen Märkte zurückblieben. Solche Unterschiede sind jedoch in der Regel nur vorübergehend. Der Erfolg im privaten Sektor spiegelt sich letztlich auch an den öffentlichen Märkten wider. Die derzeitige Stärke und Wettbewerbsfähigkeit des privaten Bergbausektors legt nahe, dass eine entsprechende Entwicklung an öffentlichen Märkten unvermeidlich ist.

JC: Wann erwarten Sie, dass der Silberpreis den Rückstand gegenüber Gold verringern wird?

TC: Ich glaube, dass wir schon bald eine deutliche Bewegung beim Silberpreis erleben werden. Ich besitze zwar keine Kristallkugel, aber wir nähern uns dem Quartalsende, und es wäre nicht überraschend, wenn Silber in den nächsten etwa dreißig Tagen deutlich zulegen würde. Eine solche Bewegung könnte zu einem Allzeithoch auf Quartalsbasis führen und den Kurs auf etwa 40 $ oder mehr katapultieren. Dieses Szenario ist durchaus plausibel. Man darf nicht vergessen, dass der Silberpreis in der Vergangenheit die 50-$-Marke erreicht hat, obwohl der Höchststand auf Quartalsbasis bei etwa 40 $ lag. In Anbetracht der Kursentwicklung in der Vergangenheit ist es vernünftig zu erwarten, dass Silber dieses frühere Hoch erneut testen wird.

Natürlich könnte ich mich irren, und diese Rally könnte stattdessen im nächsten Quartal stattfinden. Das wäre auch akzeptabel. Ich habe jedoch den Verdacht, dass wir kurz vor einem solchen Umschwung stehen, insbesondere angesichts der jüngsten Performance der Silberminenaktien. Deren aktuelle Stärke ist meiner Meinung nach recht bemerkenswert. Außerdem glaube ich, dass wir uns einer Phase nähern, in der sich Goldderivate außergewöhnlich gut entwickeln könnten. Selbst wenn der Goldpreis von seinem derzeitigen Niveau um 500 $ je Unze fallen sollte, würden viele Minenunternehmen immer noch ansehnliche Gewinne erwirtschaften. Angesichts der vorherrschenden Bewertungen besteht eine erhebliche Asymmetrie, die den Bergbaugesellschaften insgesamt zugutekommen sollte.

Außerdem liegt das Gold/Silber-Verhältnis bei über 90 – ein Niveau, dass meiner Einschätzung nach nicht Bestand haben kann und auf eine bedeutende Investitionsmöglichkeit hinweist. Das gilt insbesondere, da wir in den wichtigsten silberfördernden Ländern wie Mexiko und Peru keine Steigerung der Produktion beobachten können. Derartige Beschränkungen könnten ein Zeichen für einen zunehmend angespannten Markt sein. In Anbetracht der aktuellen Dynamik am Goldmarkt kann man davon ausgehen, dass Silber das nächste Asset mit einer deutlichen Kursbewegung sein wird, und den Anlegern möglicherweise ein neues Verständnis für seine monetäre Bedeutung vermittelt.

JC: Was werden Ihrer Meinung nach die wichtigsten Triebkräfte für den Gold- und Silberpreis im nächsten Jahr und in den folgenden fünf Jahren sein? Werden die Käufe der Zentralbanken weiterhin die dominierende Kraft sein, oder könnten andere Faktoren eine größere Rolle spielen?

TC: In den letzten Jahren haben sich die Faktoren der Goldnachfrage grundlegend verändert. In der Vergangenheit wurde die Nachfrage weitgehend von internationalen Zentralbanken und großen Institutionen bestimmt. Jetzt wird sie jedoch zunehmend von Kleinanlegern beeinflusst, insbesondere in den Vereinigten Staaten und den westlichen Gesellschaften, wo mehr Kapital in diesen Bereich fließt. Dieser Trend zeigt sich in den steigenden Zuflüssen in verschiedene Anlageinstrumente, die in den USA und anderen westlichen Märkten angeboten werden.

Die erste Phase dieses Wandels ist meines Erachtens auf den Vertrauensverlust in die US-Staatsanleihen in den letzten Jahren zurückzuführen. Dies hat zu einer Divergenz zwischen den Realzinsen und Gold geführt – etwas, das früher als unwahrscheinlich oder sogar unmöglich galt. Die Investoren erkennen jedoch allmählich, dass solche Korrelationen in Zeiten hoher Inflation, wie wir sie meiner Ansicht nach gerade erleben, enden können. Mit Blick auf die Zukunft gehe ich davon aus, dass eine der wichtigsten Antriebskräfte des Goldpreises in den nächsten Jahren die Schwäche des US-Dollars sein wird – ein Trend, der bisher noch nicht eingetreten ist. Stattdessen haben wir einen außergewöhnlich starken Dollar erlebt, der meiner Meinung nach aus mehreren Gründen nicht von Dauer sein wird. Ein wichtiger Faktor ist, dass die USA derzeit im Verhältnis zu ihrem BIP historisch hohe Zinskosten stemmen müssen, wobei etwa 5 % des Wirtschaftswachstums allein für den Schuldendienst benötigt werden. Infolgedessen werden die politischen Entscheidungsträger wahrscheinlich die Senkung der Renditen und Zinssätze über die gesamte Zinskurve hinweg forcieren, nicht nur die der zwei-, zehn- oder dreißigjährigen Renditen, sondern aller Zinsen.

Wenn man die Devisenmärkte versteht, wird klar, dass relative Zinsschwankungen eine wichtige Rolle spielen. Im Gegensatz zu den USA stehen andere Volkswirtschaften nicht unter demselben Druck, ihre Leitzinsen anzupassen. Japan ist im Verhältnis zum BIP beispielsweise höher verschuldet als die USA, zahlt aber weniger als 1 % des BIP an Zinsen, was in erster Linie auf die deutlich niedrigeren Zinssätze zurückzuführen ist. Im Gegensatz dazu befinden sich die USA in einer Situation, in der die Entscheidungsträger – einschließlich der Federal Reserve und des Finanzministeriums – Wege finden müssen, um die Zinsen und die Stärke des Dollars zu deckeln.

Meines Erachtens wird dieser Politikwechsel als Katalysator für verstärkte Investitionen in Schwellenländern und anderen Regionen der Weltwirtschaft dienen, die seit Längerem vernachlässigt wurden. In der Vergangenheit hat ein solches Umfeld den Goldpreis in hohem Maße begünstigt, und ich glaube, dass dies in den kommenden Jahren ein wichtiger Faktor für die Performance des gelben Metalls sein wird.

JC: Wie ist Ihr Ausblick auf die Aktienmärkte? Glauben Sie, dass wir in absehbarer Zukunft das Platzen einer Finanzblase erleben könnten?

TC: Ich glaube, dass der wichtigste Wachstumsmotor der US-Wirtschaft vor allem in der aggressiven Geld- und Steuerpolitik zu finden ist. Wir nähern uns jetzt jedoch den Grenzen der fiskalischen Möglichkeiten. Auf Seiten der Geldpolitik endete die Ausweitung schon vor einiger Zeit, und ich gehe davon aus, dass diese Verlagerung der Liquidität großen Einfluss auf den Markt haben wird. Die entscheidende Frage ist, ob die politischen Entscheidungsträger die derzeitigen Bedingungen durch Ausgabenkürzungen oder Sparmaßnahmen aufrechterhalten können. Das Durchsetzen von Sparmaßnahmen wird jedoch äußerst schwierig, sobald das Wirtschaftswachstum zu schrumpfen beginnt. Ich rechne daher damit, dass ab einem gewissen Punkt wieder finanzielle Impulse gesetzt werden und die Zinskurve zu einem gewissen Grad kontrolliert wird. Ich glaube nicht, dass dieser Kurswechsel unmittelbar bevorsteht, aber ich halte ihn für ein wahrscheinliches Szenario in der Zukunft.

Im Moment scheint die Strategie hauptsächlich in dem Versuch zu bestehen, die Ausgaben zu kürzen und die Folgen zu beobachten. Die Gründe für diesen Ansatz liegen auf der Hand. Wenn die Ausgaben nicht kontrolliert werden, besteht die Gefahr, dass die USA das erleben, was ich als „Schwellenländer-Moment“ bezeichnen würde: Einen schweren Vertrauensverlust sowohl in US-Staatsanleihen als auch in den Dollar selbst. Meiner Ansicht nach standen die USA schon seit einiger Zeit am Rande einer solchen Krise und ein politischer Richtungswechsel war erforderlich.

Die Bemühungen um eine Reduzierung verschwenderischer Ausgaben – mit Ausnahme von Kürzungen im Verteidigungshaushalt und anderen entscheidenden Ressorts – werden heftig diskutiert. Es ist jedoch wichtig zu erkennen, dass auch ineffiziente Staatsausgaben zur allgemeinen wirtschaftlichen Liquidität beitragen. Eine Kürzung der Ausgaben wird daher unweigerlich Auswirkungen auf die Märkte haben. Derzeit preisen die Finanzmärkte dieses Risiko nicht angemessen ein. In Anbetracht dieser Faktoren bin ich der Meinung, dass eine erhebliche Korrektur am allgemeinen Aktienmarkt bevorsteht.

JC: Erwarten Sie, dass das Wirtschaftswachstum in den USA das anderer Volkswirtschaften deutlich übertreffen wird?

TC: Ich glaube, dass wir dem Ende des amerikanischen Exzeptionalismus – zumindest vom Standpunkt des Marktes aus – mittlerweile näher sind als dem Anfang. Ich unterscheide dies jedoch von der politischen Führung, da diese Aspekte voneinander getrennt sind. Die Vereinigten Staaten fangen endlich an, einige der wirtschaftlichen Ungleichgewichte anzuerkennen, die im Laufe der Jahre zu einer außergewöhnlichen Marktperformance geführt haben. Diese Ungleichgewichte erreichen nun ihren Höhepunkt und machen Korrekturmaßnahmen erforderlich.

Die Bewältigung dieser Herausforderungen erfordert eine Verlagerung hin zu einer populistischeren Agenda – nicht unbedingt im negativen Sinne des Wortes, sondern eher in Form von bedeutenden strukturellen Veränderungen in der zukünftigen Politik. Daher sehen wir in den Vereinigten Staaten heute Diskussionen über die Neubewertung von Gold und Vorschläge zur Einrichtung eines Staatsfonds. Die Idee der Monetarisierung staatlicher Vermögenswerte wird jetzt in Betracht gezogen, zusammen mit anderen politischen Veränderungen, die seit Jahrzehnten nicht mehr ernsthaft diskutiert wurden. Ich nehme an, dass sich diese Veränderungen auf die Entwicklung des US-Dollars auswirken werden. Wenn der Dollar schwächer wird, werden wir wahrscheinlich auch eine entsprechende Anpassung bei den Vermögenswerten erleben, die in der Vergangenheit von den Kapitalzuflüssen aus den USA profitiert haben.